一、业绩拆解：从“卖资产”到“卖技术”，谁是增长真引擎？
2025年一季度，药明康德以36.7亿净利润（+89.06%）打破市场预期，但这份成绩单暗藏玄机：
一次性收益“撑门面”：出售药明合联股权获利约15亿元（占净利润40%），但这笔“快钱”不可持续；
核心业务“真功夫”：剔除非经常性损益后，化学业务收入74亿（+32.9%）、tIdES（多肽\/寡核苷酸）收入22.4亿（+187.6%），印证其cRdmo模式的技术壁垒。
关键指标：持续经营业务在手订单523亿（+47.1%），其中tIdES订单翻倍增长，暗示未来2-3年业绩确定性。
二、多肽药物革命：药明为何押注“生物技术界的锂矿”？
全球医药产业正经历“多肽药物大爆发”，药明康德卡位核心环节：
技术护城河：多肽药物需固相合成技术，药明已建成全球最大产能（4.1万升反应釜，2025年扩至10万升），单釜产出效率领先同行30%；
需求井喷逻辑：
减肥药引爆市场：司美格鲁肽等GLp-1药物拉动多肽原料需求，2030年全球多肽cdmo市场将突破300亿美元；
抗癌药新战场：多肽偶联药物（pdc）靶向治疗成研发热点，全球在研管线超200条。
行业痛点：全球70%药企因缺乏大规模制备能力放弃自产，药明“卖铲人”角色凸显。
三、地缘暗流：美国收入占68%，是蜜糖还是砒霜？
药明康德国际化战略的Ab面：
A面：全球化红利：美国客户贡献64亿收入（+28.4%），欧洲增长26.2%，印证海外药企研发外包趋势；
b面：政策黑天鹅：2024年美国《生物安全法案》余波未平，中国区收入下滑1.3%反映国内创新药融资寒冬。
对冲策略：加速欧洲基地建设（德国、瑞士产能扩建），分散地缘风险。
四、投资逻辑：从cxo到“多肽帝国”，估值体系亟待重构
市场对药明康德的认知需跳出传统cxo框架：
商业模式升级：传统cRo依赖人力成本，而多肽cdmo依赖技术&产能，毛利率高出15-20个百分点；
估值锚点切换：参考半导体设备巨头阿斯麦（ASmL）的“技术垄断溢价”，药明tIdES业务市销率（pS）或从当前8倍向15倍靠拢。
机构测算：若多肽产能如期释放，2026年tIdES收入有望突破150亿，占总营收30%，成为新估值支柱。
五、未来风险：产能过剩与“技术替代”
高增长背后的潜在危机：
产能竞赛：三星生物、Lonza等巨头加速扩产，2025年全球多肽产能或过剩20%；
技术颠覆：mRNA技术可能替代多肽药物，但药明已布局寡核苷酸（tIdES另一核心）形成技术双保险。
结语：
药明康德的业绩暴增，本质是全球医药产业从“小分子化学药”向“大分子生物药”过渡期的红利收割。对于投资者，需关注两大信号：
产能转化为收入的效率（当前产能利用率约75%）；
欧美药企研发预算流向（2025年全球生物药研发投入预计增长12%）。
在这场万亿级技术革命中，药明康德已从“外包服务商”进化为“药物基建巨头”，其估值逻辑的颠覆或许刚刚开始。
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